IPO 观察丨风口尚在，泡泡玛特能否讲好盲盒的资本故事？

IPO 观察丨风口尚在，泡泡玛特能否讲好盲盒的资本故事？

• 来源:网络
• 更新日期:2020-06-02

摘要：凭借盲盒翻身后，泡泡玛特意欲进入资本深水区。6 月 1 日，泡泡玛特几乎踩着时间点向香港联交所递交了 IPO 招股书，拟于港股主板上市。4 月 29 日，36 氪独家获悉，泡泡玛特获得超 1

凭借盲盒翻身后，泡泡玛特意欲进入资本深水区。

6 月 1 日，泡泡玛特几乎踩着时间点向香港联交所递交了 IPO 招股书，拟于港股主板上市。4 月 29 日，36 氪独家获悉，泡泡玛特获得超 1 亿美元新融资，最快将于 5 月递表。

赴港上市，是泡泡玛特二度进军资本市场，去年 4 月，它刚完成新三板摘牌。盲盒 2019 年的走红，让成立 10 年的泡泡玛特开始被更多人熟知。消费者以极大热情为盲盒买单，资本则轮番接力入局为泡泡玛特买单。

天眼查数据显示，过去 10 年间泡泡玛特累计完成了 8 轮融资，其中，今年 4 月末，36 氪独家获悉，华兴新经济基金、正心谷资本领投了泡泡玛特上市前的最后一轮融资。

三年前，在新三板挂牌的泡泡玛特，将自己定义为时尚潮品零售公司。彼时，公司连年亏损；三年后，拟赴港交所上市的泡泡玛的定位是潮流文化娱乐公司，公司也从连年亏损走向连年盈利，尤其是过去两年，收入和利润均录得大幅增长。

招股书显示，泡泡玛特 2017 年、2018 年、2019 年分别营收 1.58 亿元、5.15 亿元、16.83 亿元，对应的净利润分别为 156.9 万元、9952.1 万元、4.51 亿元。

36 氪制图；数据来源：港股招股书，新三板公开转让说明书和 2016 年年报

与其营收、净利同步攀升的还有毛利润和毛利率。2018 年，泡泡玛特毛利润同比增长 297.3% 至 2.98 亿元，2019 年同比增长 265.8% 至 10.9 亿元，毛利率更是达到 64.8%。

36 氪制图；数据来源：港股招股书，新三板公开转让说明书和 2016 年年报，2014-2016 年毛利数据空缺

对于毛利率的改善，泡泡玛特在招股书中解释称，主要由于拥有相对较高毛利率的自主开发产品于 2019 年的销售占比增加。

数据显示，2017 年，泡泡玛特的自主开发产品收入为 4586.4 万元，占比 29%，公司主要依靠第三方产品创收；到 2019 年，其自主开发产品收入 13.84 亿元，总营收占比升至 82.1%。

但泡泡玛特的盈利能力是否持久，答案依然未知。泡泡玛特在招股书的风险项中指出，近期的销售额及盈利能力迅速增长，然而有关增长不应被视为其未来业绩的指标。

在盲盒风潮中被推向浪尖，几乎只靠着 IP 产品 壮大 的泡泡玛特，中间又有多少泡沫？

从连亏到连赚，风险和成绩同步提升

招股书中，泡泡玛特将提升艺术家发掘及 IP 创作和运营能力列在了首位，但这不能掩盖盲盒才是它 名利双收 的主要原因。

2016 年，泡泡玛特推出了第一个自主潮流玩具产品系列 Molly 星座 盲盒。次年，公司净利润转正，2019 年，盲盒生意走热，泡泡玛特净利润同比大增 353.2%。

在泡泡玛特的 IP 矩阵中，2016 年 4 月获得形象授权的 Molly 是王牌产品。2017 年至 2019 年，基于 Molly 形象，泡泡玛特一共推出了 18 个 Molly 系列盲盒，同时开发了各种手办和徽章等衍生产品。

过去三年，Molly 带给公司的收入在所有 IP 中位列第一，在总营收占比分别为 89.4%、62.9%、32.9%。就潮流玩具来说，每个形象都有其生命周期，Molly 已经诞生 14 年，泡泡玛特自己也表示， 无法确保 Molly 的受欢迎程度及市场接受程度可以保持在其现有水平。

扶持新的 王牌 很有必要。2018 年和 2019 年，泡泡玛特的独家 IP 产品 PUKY 成为第二大收入来源，分别贡献了 22.1% 和 22.8% 的营收，但与 Molly 比仍有差距。

根据招股书，按照产品类别，泡泡玛特有自主开发产品、第三方产品和其他三大业务板块。其中，自主开发产品板块细分下来，又包括自有 IP、独家 IP 和非独家 IP，Molly 就属于泡泡玛特的自有 IP。

具体来看，自有 IP 一直是公司的营收支柱，但收入占比在逐年递减，而独家 IP 部分的收入占比逐年提升。到 2019 年，上述两类 IP 产品的营收比重各为 37.2%、35.4%。

36 氪制图；数据来源：招股书

截至招股书发布，泡泡玛特旗下有 12 个自有 IP、22 个独家 IP。非独家 IP 方面，公司与迪士尼、环球影画等 IP 提供商建立了授权关系，运营了包括米老鼠、小黄人等在内的 51 个非独家 IP 形象。

目前来看，泡泡玛特的 IP 运营中，收入占比正在提升的非独家 IP 最多。从某种程度，这意味着公司对产品的控制力有限。招股书风险提示称，非独家 IP 授权不利于市场竞争，当市场上出现设计销售类似的产品时，会构成直接竞争。

而随着泡泡玛特运营 IP 的数量增多，它不再过度依赖个别 IP，更多的产品分担了营收重任。这消除了泡泡玛特产品结构单一的困扰，但新的品控问题也已经出现。此前，泡泡玛特曾为抄袭设计而公开道歉，也有网友消息曝出称其玩偶甲醛超标，另外还存在退换货难的问题。

在招股书的风险项中，泡泡玛特指出，其产品的生产外包给了供应商，而泡泡玛特可能无法有效控制供应商能否严格遵守相关的规格和说明，一旦公司未能监控产品质量，或会对公司业务造成不利影响。

重注线下，市场需求下降或将刺穿第一层泡沫？

产品之外，泡泡玛特的营收来源又可按照销售渠道划分，线下场景始终是其最核心的部分。

从 2010 年开出首家线下店到 2019 年末，泡泡玛特的零售店总数增至 114 家，主要分布在 33 座一二线城市。2017 年开始，泡泡玛特对线下场景加码，其无人收银的机器人商店到现在已开出了 825 间，每年两场的大型潮流玩具展也成了其固定项目。

将零售店、机器人商店、展会的收入汇总，2017 年至 2019 年，泡泡玛特的线下场景为其贡献的营收分别为 71.7%、70.1%、61.4%，处于高位。

图源自招股书

今年 1 月 COVID-19 疫情爆发以来，泡泡玛特暂时关闭了 88 家零售店及 279 间机器人商店，并将原定 4 月举办的上海国际潮玩展推迟至 11 月。

截至招股书发布，零售店和机器人商店几乎都已重新开业，但一次性损失也不可避免，泡泡玛特的展会业务遭遇了更多的挑战。泡泡玛特预计，由于旅游限制，参加展会的粉丝人数会相对减少。

对比线下，泡泡玛特的线上销售渠道收入占比一直居于次位。2016 年，泡泡玛特在天猫开出了首家旗舰店，开始了线上布局。

目前，泡泡玛特的线上渠道包括天猫旗舰店、泡泡抽盒机、葩趣和其他主流电商平台。天猫店是吸引粉丝的主要渠道，2019 年，产生收益 2.52 亿元，2018 年 9 月推出的泡泡抽盒机在当年产生收益 2300 万元，去年提升至 2.71 亿元。亮眼成绩虽然不少，但线上发力还有待加强。

而无论是受到冲击的线下销售场景，还是泡泡玛特力推的线上销售渠道，或都难以避免疫情带来的影响。

根据佛若斯特斯特沙利文报告，2015 年至 2018 年，全球潮流玩具市场规模的复合年增长率为 22.8%，2019 年降为 17.7%，中国潮流玩具零售的市场规模复合年增长率在 2015 年至 2018 年为 34.6%，2019 年起降至 29.8%。

着眼全球或者聚焦中国，泡泡玛特身处的市场规模增速都在减慢。潮流玩具并非刚需型消费，疫情之后，盲盒这种 悦己型 消费或许会在部分人的计划中被延迟或放弃。

去年年底，泡泡玛特 CEO 王宁在接受 36 氪采访时谈及对 IP 业务的展望，他声泡泡玛特有一个宏伟的目标， 五年后成为国内最像迪士尼的那家公司 。

泡泡玛特的五年愿景能否顺利实现？这个问题，泡泡玛特准备让二级市场来给出答案。

（题图源自泡泡玛特招股书）