一年围殴12次,华尔街在等着跟谁学倒下

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  • 更新日期:2020-09-11

摘要:  「核心提示」   从2019年上市开始跟谁学就被不断质疑,这种质疑在2020年达到了高峰。在几乎充分竞争的红海市场,一个新进入者突然取得了远超于同业的成绩,的确会引发质疑

  「核心提示」

  从2019年上市开始跟谁学就被不断质疑,这种质疑在2020年达到了高峰。在几乎充分竞争的红海市场,一个新进入者突然取得了远超于同业的成绩,的确会引发质疑。

  作者|李卓

  来源|豹变

  2020年,陈向东一共发布了21条微博,其中9条都在回应自己创办的跟谁学遭做空一事。

  同时被三家以上机构做空的中国公司有7家,分别是瑞幸咖啡、泛华金控、中国高速频道、亚太交换中心、旭光高新材料、安踏,以及跟谁学。

  前五家被做空后,市值从最高点缩水了40%以上,甚至有两家被退市。

  跟谁学是一个异类。2020年还没有过去3/4,它被5家机构做空了12次。先是做空机构灰熊单挑,后来变成了灰熊、香橼、天蝎、浑水等多个知名做空机构集体围猎。

  第一份做空报告发布于2月25日,跟谁学当时开盘价是45.55元每股,到第12份做空报告8月7日发布,当日跟谁学最高价141.78元每股。

  越被做空,股价越高。令空头十分难受。

  跟谁学这家公司主要营收来自于K12领域(学前教育至高中教育),搞半天原来这个K是空的意思。K12,被“空”12次。

  不过,在几乎充分竞争的红海市场,一个新进入者突然取得了远超于同业的成绩,的确会引发质疑。

  从2019年上市开始跟谁学就被不断质疑。这种质疑在2020年达到了高峰。做空之下,跟谁学被三重迷雾围绕。

  第一重迷雾:为何频繁被做空

  跟谁学被投资者追捧在于:毛利率远超同业、获客成本远低于同业。不过这也是做空机构质疑的地方。

  新东方GRE大班课老师陈向东,2002年去武汉当校长,把武汉新东方学校的净利润率做到了47%。在武汉摸爬滚打中陈向东发现了大班课的秘诀。

  2014年他辞去新东方执行总裁一职,创立了跟谁学。

  这家在线教育公司主要的商业模式是“明星教师、双师模式、大班在线课 ”,用更直白的叙述就是做网课和卖网课的,主要的产品是专做中小学基础教育的高途课堂。

跟谁学纽交所上市/视觉中国

  2019年6月,成立才五年的跟谁学成功在美国上市,仅仅8个月时间股价就从10.5美元上涨到141.77美元的高点。即使在全球央行大放水造就的牛市里,这个数据也是非常亮眼的。 

  相比好未来、新东方,在线教育公司跟谁学的品牌知名度不高,但在资本市场的存在感非常强。因为这是目前唯一在财报层面实现盈利的在线教育公司。

  跟谁学被投资者追捧在于:毛利率远超同业、获客成本远低于同业。

  当然,这同样也是被机构集体做空的原因,实在说不通啊。

  2015年-2018年,下沉市场开启。在这三年里,移动支付的广泛覆盖以及微信大生态产生的社群营销红利,有赞、拼多多、趣头条、抖音这些产品均出自于这个时间段。低线城市庞大的消费人群是金矿,已成为共识。

  拼多多的市值已经超过1000亿美金,谁都不想错过下一个拼多多。

  跟谁学就是教育行业的拼多多。

  名师(好老师)这种“物种”和医生一样,都是集中在大城市。中国家长是世界上最舍得在教育上投入的人群,教育资源分配不均衡,下沉市场对优质的教育资源极度渴望。

  跟谁学的商业逻辑是,只招聘少量名师,通过线上的超级大课(1000人以上)来送达到三、四线城市用户。

  需求端的逻辑说得通,问题在于供给端。

  一个是教师的问题。剖开在线教育公司的成本结构看,新东方在线的主营业务成本占比是90%,这部分几乎都是教师的工资。高薪资才能绑定名师,否则学生就会跟着名师到其他平台,这一直是教育行业的老大难问题。从线下到线上皆如此。

  2019年,跟谁学的主营业务成本占比是25%,似乎留不住名师。但它宣称自己采用的是第三方合作形式,把名师当成是合伙人,而不是给工资。给老师的钱不计入主营业务成本,而是计入销售费用。所以毛利润率要比同业高很多。

  另外一个谜团在营销费用和获客成本。

  在线教育行业的竞争不可谓不激烈,获客成本、转化率以及续班率是影响公司盈利的三个重要指标。

  竞争激烈的背后就是获客成本高企,在线教育的获客要么是投放广告站外引流,要么就是靠私域流量。

  大部分玩家严重依赖投放流量转化。这也是字节现在下场做在线教育的缘由,平台内流量这么大,干嘛不自己做呢。

  不过,跟谁学解释自己跑出来的一个点在于,获客成本低。

  香橼资本5月7日发布的第三份做空报告质疑,为什么多家和教育、市场推广无关的公司,通过80多个微信公众号(有母婴店和汽车修理厂)帮助你们引流?

  跟谁学回应说,这些公司运营的微信公众号“都是市场投放和推广的合作方”。

  在跟谁学的叙事里,这就是自己获客成本低的秘诀,很早就开始探索微信流量变现,直到赶上2017年-2018年的微信社群营销红利,彻底爆发。

  目前跟谁学旗下有97个认证公众号,活跃粉丝近千万,非常流行的套路:以阅读量10万+的爆款文章引流,推销免费课程,把读者拉入进入微信群学习,在群里邀请进入名师直播课,最终完成付费注册。

  这确实是一个可以说得通的故事。在消费品的赛道里,有很多新的速食产品就是借助了微信社群的红利,快速达到千万甚至上亿的销售额,这种投放方法因为太过于简单粗暴,确实有可能会被一些上市公司低估和看不上。

  获客成本低是跟谁学能够弯道超车的关键因素。2019年前三季度,跟谁学加权平均获客成本为545元,而行业平均水平在千元以上,其他在线教育公司亏损的主要原因,都是因为居高不下的获客成本。

  然而,在2020年这种裂变方法的红利还有吗?以及其他公司不会学习吗?尤其是当做空机构的报告都已经手把手教了之后。

  第二重迷雾:为什么一边做空股价一边涨

  虽然从股价上看,跟谁学让做空机构很难受,但并不能说明跟谁学就完全没问题。

  开第一枪的做空机构是灰熊,但发布做空报告次数最多的是香橼资本。

  香橼资本和跟谁学因此结下深仇大恨。陈向东(英文名Larry,被股民戏称为”拉总“)亲自下场怼了香橼资本,“报告真的太烂了,所谓的‘实锤’惨不忍睹”。

  疑似跟谁学投资者关系负责人在Twitter上用了”slap your face(打脸)这样的词。结果香橼回应说,要打就来SEC(美国证券交易委员会)来打。

  果然,2020年二季度财务数据发布时,跟谁学也披露:公司正在接受SEC问询。

  陈向东的公开表态是,SEC介入调查特别开心,SEC的调查和AC的独立调查是证明一家好公司的最好办法,也是个唯一方法。言下之意,我们实在受不了做空的骚扰了。

  有趣的是,香橼资本4月发布做空报告后,跟谁学的股价呈现震荡上行的态势。

  这不是陈向东第一次经历做空。2012年他还在新东方任职执行总裁时,新东方遭遇了浑水做空。新东方的股价两天内,从每股20多美元跌到了9美元。

  俞敏洪当时的应对方式是,一方面请独立调查团自证清白;另一方面召集了马云、柳传志、郭广昌等一批企业家朋友,在二级市场上对新东方股价施以援手,还赊账给高管们去做回购,陈向东也参与了。

  这次自己一手创办的公司被做空,不知道陈向东私底下有没有找老俞请教应对方法。

  从大环境来看,疫情的确带来了一波线上教育红利,暑假前期好未来等在美上市的教育股都处在上涨趋势里。

  还有一点,跟谁学的流通盘很小。

  流通盘越小,在做空中轧空的风险越大。因为市面上可以借的股票少,跟谁学CEO陈向东目前持有46.07%,跟谁学的员工持股计划是11.6%,高榕资本是4.12%,这些股东基本都没有进行减持,所以导致做空机构的轧空风险非常大。

  理论上,空头越多,轧空风险越大。因为空头越多,愿意借给你股票的多头就越少,而跟谁学本身流通盘也不大。

  这就可能导致越做空越涨的局面。

  8月中旬后,跟谁学的股价震荡下行。从股价上看,跟谁学总体上被没有让做空机构吃到好吃,但并不能说明公司就完全没问题,那些做空报告也提供了一些观察跟谁学的新视角。

跟谁学5周年庆典/视觉中国

  我们在本文中仅仅说一些证明力稍强的做空指摘及论据。目前争议最大的做空理由应该是“通过关联方隐藏费用,虚增净利润,高价购买物业处理虚增的利润”。

  比如,北京优联环球教育科技有限公司、北京百家视联科技有限公司、北京百家云图科技有限公司这三家公司,2017年就已经剥离出了跟谁学,但是实际上仍然在一起办公。工商数据还显示,百家云图2017年亏损800多万人民币,2018年没进行工商申报。做空报告质疑,很有可能这家公司也在帮助跟谁学隐藏费用。

  跟谁学曾以3亿多的价格购买了郑州3处大楼,总建筑面积6万多平方米,灰熊发现这3个大楼的老业主在2016年只投资7500万就修好了这些建筑,跟谁学为什么会花4倍的价格购买。

  灰熊这个指控并非空穴来风。这些楼是科研用地,并不是我们更为熟悉的住宅用地和商务金融用地。另外一家做空机构天蝎创投指出在2018年7月-2020年4月,郑州只出让了一处科研用地,价格是跟谁学的七分之一。

  跟谁学目前并没有直接给证据打脸,只是说,“对于这种主观臆断、逻辑混乱的报告不需要评价”。

  第三重迷雾:获客成本还能继续这么低吗?

  烧钱获客战短期内无法结束,外部流量高企,获客成本持续增加,跟谁学遇到的考验也越来越多。

  不过比澄清质疑来的更早的是,烧钱获客大战给跟谁学带来的考验。

  如果说,低获客成本是跟谁学攻占市场的排头兵。随着自身盘子越来越大,微信红利的消失,以及越来越激烈的竞争,跟谁学在这方面的负担越来越重。

  跟谁学2020年二季度财报显示,实现收入16.5亿元,同比增长366.6%,净利润 1862.7万元,同比增长13.4%。但是营业利润为-1.6亿,由盈转亏,去年同期为1620 万元。

  利润端增长显著低于收入端,主要是疫情期间公司加大品牌宣传与招生力度,从而销售费用激增所致。在二季度,跟谁学销售费用增长了613%,增幅是营收增幅的1.67倍。

  在这份报告中,我们没有看到获客成本的数据。跟谁学2020财年一季报显示,公司在一季度的获客成本环比增加145%至978元。

  在今年之前,跟谁学的秘诀就在于远低于同业的获客成本。

  2019年,跟谁学获客成本仅为394元/人。同类企业中,学而思网校正价课的获客成本达到2000元以上,作业帮正价课获客成本则在1000元左右, VIPKID的单个获客成本平均为4000元。

跟谁学/视觉中国

  由于暑期是教育行业获客的重要窗口期,二季度的获客成本要超过一季度,超过1000元是一个大概率的事情。

  在线教育行业的获客成本一直居高不下。

  市场中的流量高度集中在腾讯和字节跳动两家机构上。电商行业和游戏行业长期的需求导致流量成本居高不下,而且每次电商动不动就搞促销,更增加了流量的价格。

  外部流量价格高企,最好是自己造流量池。有自有流量的产品获客成本天然要低,作业帮花4亿去获取150万特价用户,学而思网校得花更多。自有流量为何有这么大的优势,还在于用户画像更精准,投放更有效率,烧钱烧到了点子上。

  跟谁学本来想出来的办法是做微信私域流量。

  但这条路要被堵死了。

  去年5月,微信发布《关于利诱分享朋友圈打卡的处理公告》,封掉了朋友圈打卡工具。618期间,微信安全中心又发布《关于打击“微信营销”外挂的公告》。

  微信私域流量一度是流量价格洼地,通过利诱打卡、做号,可以大幅降低获客成本。

  微信对私域营销管控,跟谁学也不得已转战信息流投放。

  烧钱获客战短期内无法结束,外部流量高企,获客成本持续增加,那么跟谁学即使没有造假,也不太可能高速增长了。后端转化、留存续费情况将成为各家拉开竞争差距的关键。